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2020年度A股上市公司市值管理绩效评价报告

时间:2020-06-02

分化加剧呼唤积极市值管理

——2020年度A股上市公司市值管理绩效评价报告

在内有各行业头部企业积极作为、外有市场偏好转向价值投资双重因素的作用下,2020年度(2019年5月1日至2020年4月30日)A股上市公司[1]市值管理绩效呈现两级分化加剧的局面。“大浪淘沙留为金,风卷残云胜者王”。上市公司未来唯有顺应市场的发展,通过科学、系统、合规的积极市值管理不断提升竞争力,才能实现公司市值的可持续增长。

一、   分化加剧的格局

截至2020年4月30日,沪深证交所共有3706家A股上市公司公布2019年年报,剔除ST类上市公司、年度内借壳类上市公司、以及年度内股票交易不足全年交易日半数且最近一月没有交易的上市公司,共有3407家A股公司成为2020年度A股市值管理绩效评价的样本公司。评价结果表明,在过去的一年里A股上市公司市值管理总体绩效在微幅上扬的基调下,两级分化明显加剧。

1.1.微幅上扬大基调

2020年度A股上市公司市值管理总体绩效平淡无奇,继2019年度大幅下滑之后,平均绩效得分微微上浮,为42.74分,比2019年度的42.53分提高了0.21分,涨幅为0.50%。但放眼2015年度以来的五年,2020年成绩排名倒数第二,仅胜过2019年度。本年度绩效得分距离2015年度的历史(从股权分置改革基本完成的2007年开始)最高分52.73分相差9.99分之多。(见图1)

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图1  2007-2020年度A股公司市值管理绩效平均得分走势

从价值创造、价值实现、溢价因素、价值关联度这四个上市公司市值管理绩效的一级指标成绩来看(见图2),2020年度除了价值关联度得分比上一年减少了0.03分以外,其他三个指标均战胜了2019年度。其中,A股公司价值创造平均得分在四个一级指标里增长最多,增长了0.80分,涨幅为1.71%;价值实现和溢价因素得分分别增长0.02分,涨幅分别为0.06%和0.34%。

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图2  2014-2020年度A股公司市值管理绩效一级指标平均得分走势

1.2.分化加剧多信号

2020年度A股上市公司市值管理绩效总分无奇的同时,出现了多个令人关注的信号:不论从个体公司比较,还是从各维度板块分析,都能发现市值管理绩效的两级分化正在加剧。

1.2.1.绩效分布向两级游离

我们把市值管理绩效得分分成三个等级:即70分以上的较高得分、30分-70分的中间得分和30分以下的较低得分。分析发现,近年来,样本公司得分分布逐渐向高分区和低分区两级增加,而中部区间的公司占比则逐年递减。2020年度30分-70分的公司家数占比为86.38%,比上一年度的89.68%减少了3.3个百分点,比2017年度的93.15%减少了6.77个百分点;绩效得分在70分以上的公司占比为2.26%,比上一年的1.00%增加了1.26个百分点,比2017年的0.60%增加了1.66个百分点;而绩效得分在30分以下的公司占比为11.36%,比上一年的9.33%增加了2.03个百分点,比2018年度的5.51%增加了5.85个百分点。从公司绩效得分分布情况可以明显看出,A股公司绩效得分向上下两级游离,两极分化逐渐加剧。

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3  2017-2020年度A股公司市值管理绩效得分分布情况

1.2.2.最高分与最低分均破纪录

在A股绩效成绩两极分化加剧的背景下,本年度的最高得分与最低得分也均破十四年历史记录。在3407家样本公司中,2020年度个体冠军卓胜微以88.56分突破历史最高记录,比2019年的冠军得主民和股份高出7.87分;最低得分则在2015年度后逐年探底。林州重机以13.69分位于本年度的榜末,比去年的最低分海南矿业降低了1.02分,为十四年来的最差成绩。冠军和末位的绩效得分差距也从2016年度开始逐渐拉开。

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图4  2007-2020年度A股公司市值管理绩效最高分和最低分走势

1.2.3.百佳愈佳,百差更差

市值管理绩效百佳榜和百差榜上榜公司能够很好的反映当年绩优公司和绩差公司的绩效情况。2020年度的百佳榜和百差榜绩效平均得分呈现“百佳愈佳,百差更差”的趋势。A股上市公司市值管理绩效百佳公司平均得分为72.97分,比上一年度增长了3.45分,涨幅为4.97%,仅比2015年度的历史最高得分73.41分相差0.43分。本年度百佳公司上榜门槛也从去年的66.20分增长到68.71分,增加了2.52分。百佳榜绩效平均得分从2016年度起呈逐步走高趋势。(见图5)

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图5  2007-2020年度百佳公司市值管理绩效平均分和门槛分走势

相反,百差榜绩效平均得分从2016年度开始则呈下滑趋势(见图6),本年度百差公司平均绩效得分继续探底,为19.34分,比2019年度的19.72分降低了0.37分。2020年度百差公司入榜门槛为21.91分,也比上一年度的22.70分降低了0.79分。

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图6  2007-2020年度百差公司市值管理绩效平均分和门槛分走势

我们从百佳和百差公司的得分结构来分析也能发现一些分化加剧的端倪(见表1):百佳榜公司中,2020年度得分在80分以上的公司家数比2019年度增加了3家,而得分在70-80分的公司家数增加最多,比2019年度增加了40家;70分以下的公司相应的减少了43家,百佳公司的得分分布有所上移。通过分析百差公司得分分布情况发现,20分以下的公司家数增加了12家,20分以上公司家数相应的减少了12家,百差公司绩效得分分布还在下沉。

表1  2020年度百佳百差公司得分分布情况

百佳公司得分分布 百差公司得分分布
分数区间 2020年 2019年 家数增减 分数区间 2020年 2019年 家数增减
80分以上的公司 5 2 3 20分以上的公司 38 50 -12
70分到80分的公司 72 32 40 15分到20分的公司 60 49 11
70分以下的公司 23 66 -43 15分以下的公司 2 1 1

1.2.4.沪主板走强,深主板渐弱,科创板异军突起

各市场板块的市值管理绩效也呈分化之势。深主板公司绩效得分走低,而其他市场板块得分均有所提升(见图7)。从2018年度以来一直处于强势的沪主板本年度得分为43.65分,比2019年度的43.43分上升了0.22分,继续走强;中小板和创业板2020年度绩效得分同为42.07分,其中中小板较去年涨幅为0.91%,创业板涨幅为0.41%;今年新增的科创板板块一开板就取得了傲人的成绩,以52.98分的绩效平均得分高居榜首,比市场均值42.74分高出了10.24分。深主板是唯一绩效得分下降的板块,从2018年度开始的连续三年里持续走低,2020年度得分为41.30分,比2019年度的41.90分下降了1.15分,降幅为2.70%。

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图7  2014-2020年度各市场板块市值管理绩效平均得分走势

1.2.5.外资控股企业提升,地方国企探底

两极分化加剧在所有制板块中也有所体现(见图8)。从整体表现来看,外资控股企业、民营企业和其他企业绩效得分均有不同幅度的上涨,中央国企和地方国企呈下降趋势。在今年绩效成绩上涨的几个所有制板块中,外资控股公司表现最为抢眼,它自2017年度起拉开了与其他所有制板块的距离,本年度以51.30分的优异成绩跑赢所有板块,并以4.38%的涨幅取得大幅提升。中央国企和地方国企表现得差强人意,近五年的绩效得分走出了抛物线弧形,其中地方国企绩效得分较去年下降最多,下降了0.98分,降幅为2.31%。

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图8  2014-2020年度各所有制板块市值管理绩效平均得分走势

1.2.6.行业涨跌四六开,非银金融进步最大

根据申万行业分类法,3407家样本公司分属28个一级行业。从行业的视角观察,有11个行业绩效得分上涨,17个行业绩效得分下滑(见表2)。其中,银行和食品饮料行业和去年一样排名前两位,但分值较去年分别减少了1.15分和0.36分。非银金融排名第三位,是进步最大的行业,绩效平均得分由2019年度的41.44分,增长到49.31分,增加了7.86分。本年度行业排名第四、五、六名分别是医药生物、电子和计算机,得分较去年分别上升了0.65分、2.13分和1.27分。

比较各行业板块的市值管理绩效表现发现,2020年度钢铁行业得分较去年下降最多,下降了5.51分,以41.77分位列第14名。综合行业今年绩效得分比2019年度下降了1.77分,以36.04分的绩效成绩继续垫底。

表2  2020与2019年度A股各申万一级行业市值管理绩效平均得分对比

2020排名 申万一级行业 2020年度得分 2019年度得分 增减分值 2020排名 申万一级行业 2020年度得分 2019年度得分 增减分值
1 银行 50.61 51.76 -1.15 15 采掘 41.72 44.87 -3.15
2 食品饮料 50.30 50.66 -0.36 16 有色金属 41.70 41.78 -0.08
3 非银金融 49.31 41.44 7.86 17 轻工制造 41.08 41.92 -0.85
4 医药生物 47.26 46.62 0.65 18 电气设备 40.99 39.61 1.39
5 电子 47.11 44.98 2.13 19 公用事业 40.93 41.83 -0.90
6 计算机 45.78 44.51 1.27 20 传媒 40.92 39.92 1.00
7 国防军工 44.65 42.81 1.84 21 化工 40.85 42.48 -1.63
8 建筑材料 44.36 40.14 4.22 22 机械设备 40.13 39.87 0.27
9 家用电器 43.75 42.32 1.43 23 商业贸易 39.81 40.91 -1.10
10 通信 43.05 43.33 -0.28 24 休闲服务 39.48 42.06 -2.58
11 交通运输 43.02 44.53 -1.51 25 汽车 38.90 39.13 -0.23
12 农林牧渔 42.80 42.16 0.64 26 建筑装饰 38.45 41.33 -2.88
13 房地产 41.82 42.18 -0.36 27 纺织服装 38.11 40.08 -1.97
14 钢铁 41.77 47.29 -5.51 28 综合 36.04 37.80 -1.77

1.2.7.地区涨跌各半,经济落后区分化显著

2020年度,在全国30个计划单列省市区(简称“地区”)中(剔除受疫情影响较重的湖北地区数据),有15个地区市值管理绩效得分增长,15个地区得分下降。其中,云南省表现突出,它是2020年度继北京之后排名第二的地区,市值管理绩效得分为44.59分,比2019年度的40.24分增加了4.35分,是进步最大的地区。宁夏地区是分值增加的第二大地区,它由2019年度的36.42分,增加到本年度的38.20分,增加了1.78分,进步较大。(见表3)

值得注意的是,青海地区绩效得分表现最差,不但以31.09分的成绩位居本年度榜末,而且是分值降低最多的地区,降低了9.52分。新疆在2020年度的绩效得分为39.43分,较去年降低了2.48分,是分值降低第二的地区。分值降低第三名的地区为贵州省,本年度绩效得分为39.07分,较去年降低了2.22分。由此可见,进步最大和退步最大的地区均为经济较为落后的地区。

表3  2020与2019年度A股各地区板块市值管理绩效平均得分对比

序号 地区 2020年度得分 2019年度得分 增减分值 序号 地区 2020年度得分 2019年度得分 增减分值
1 云南 44.59 40.24 4.35 16 湖南 40.91 41.05 -0.14
2 宁夏 38.20 36.42 1.78 17 山东 42.84 43.07 -0.23
3 江苏 42.02 40.95 1.07 18 福建 43.18 43.60 -0.42
4 天津 42.99 41.93 1.06 19 浙江 42.29 42.73 -0.44
5 北京 45.15 44.33 0.82 20 西藏 45.89 46.80 -0.91
6 海南 37.01 36.25 0.76 21 江西 42.87 43.95 -1.08
7 安徽 43.15 42.43 0.72 22 吉林 38.72 39.82 -1.10
8 四川 43.90 43.19 0.72 23 辽宁 37.98 39.21 -1.23
9 上海 44.43 43.73 0.70 24 河北 42.53 44.00 -1.47
10 河南 42.39 41.69 0.69 25 重庆 41.09 42.60 -1.51
11 甘肃 39.70 39.20 0.50 26 黑龙江 38.81 40.51 -1.70
12 广东 43.56 43.07 0.49 27 山西 41.89 44.01 -2.12
13 陕西 40.50 40.13 0.37 28 贵州 39.07 41.30 -2.22
14 内蒙古 43.22 42.87 0.35 29 新疆 39.43 41.91 -2.48
15 广西 40.29 39.95 0.34 30 青海 31.09 40.62 -9.52

二、   分化加剧的成因

2020年度A股上市公司市值管理绩效之所以分化加剧,与上市公司是否积极主动开展科学、系统化和合规的市值管理密切相关。通过对市值管理绩效四个主要一级指标价值创造、价值实现、溢价因素和价值关联度的分析,能够层层揭开分化加剧的“面纱”,其主要来自价值创造、价值实现和溢价因素三个指标。

2.1.价值创造:基础价值带来市场、所有制板块分化

分析2020年度A股上市公司价值创造绩效得分发现,价值创造及其两个二级指标基础价值和成长价值的绩效得分均有提高(见图9)。价值创造本年度得分为47.32分,比上年度增加了0.8分,涨幅为1.71%,是近六年来的第二高成绩。上市公司基础价值和成长价值绩效得分都在2019年度的大幅下跌后有所回升。其中,本年度基础价值绩效得分比上年度增长了0.51分;而成长价值绩效得分增长了1.23分。

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图9   2014-2020年度A股公司价值创造和二级指标平均得分走势

通过从不同维度的成长价值分析不难看出,各市场板块和所有制板块的表现趋于集中,说明分化的加剧来自于基础价值指标。首先,所有制板块的集中性主要由于2019年度成长价值最高的外资控股公司在本年度有所回落,由去年的55.72分,回落到51.42分;2019年度成长价值最低的其他企业由47.02分,上升至52.61分,两个板块的差距绝对值由8.70分缩减至1.19分。其他所有制板块的成长价值绩效得分也向中间集中。(见图10)

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图10   2015-2020年度A股所有制板块成长价值绩效平均得分走势

其次,各市场板块的成长价值绩效也从2018年度开始保持高协同性的走势(见图11)。2020年度的市场板块成长价值除了科创板以高出平均得分5.59分独占鳌头之外,其他板块均微幅上升,没有形成分化现象。下面,我们主要就市场板块和所有制板块的基础价值情况做具体分析。

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图11   2015-2020年度A股市场板块成长价值绩效平均得分走势

2.1.1.沪主板重视基础价值,市值管理基础扎实

在参加本次绩效评价的3407家样本公司中,沪主板公司有1372家,占40.27%,它们在本年度实现收入36.34万亿元,占A股市场总营收的74.18%,在A股上市公司中发挥着举足轻重的作用,成为国民经济的压舱石。过去的一年里,在内外部经济环境复杂多变,经营结构深度调整的背景下,沪主板经营业绩依然稳中有增,体现了沪主板扎实的价值创造能力和水平,同时也与其他忽视基础价值的板块拉开了距离。

沪主板基础价值企稳,创业板继续走弱。所有制板块的基础价值绩效得分自2015年度的相对集中后,开始呈缓慢分化趋势(见图12)。沪主板2020年度的基础价值绩效得分为47.64分,比上年度增长了0.33分,沪主板继续以绝对的基础价值优势领先于除科创板外的其他三个市场板块。创业板则是市场板块中唯一走弱的板块,2020年度创业板的基础价值绩效得分为42.49分,较上年度下降了0.07分。

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图12   2015-2020年度A股各市场板块基础价值绩效平均得分走势

沪主板和创业板的分化主要来自三项三级指标。沪主板和创业板的基础价值绩效成绩分化主要来自于三个因素:净资产收益率、营业利润率和每股收益。这三项三级指标占了基础价值绩效70%的权重,在基础价值体系中具有重要的参考价值:

其一,每股收益分化程度自2016年度起逐渐加剧(见图13)。沪主板2020年度实现平均每股收益0.56元,较上一年度的0.51元增加了0.05元,依旧保持市场板块领先水平。创业板每股收益自2019年度的大幅下滑后,在今年有所回调,但0.29元的每股收益仍处于所有市场板块的最低水平。

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图13   2015-2020年度A股各市场板块每股收益走势情况

其二,净资产收益率近六年走势也出现了类似的情况,自2016年度起两级分化加剧浮现,2020年度的加剧表现最为严重(见图14)。除科创板外,沪主板依旧延续自2018年度起的板块领先位置,今年以24.01%的增幅达到净资产收益率6.87%;创业板的净资产收益率情况变现不容乐观,虽然较2019年度有了0.61%的增长,但创业板的净资产收益率自2018年度的板块第二名跌落至2019年度的最末位后,排名依旧垫底,为-0.85%,并且是所有市场板块中唯一持续两年的负值板块。

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图14   2015-2020年度A股各市场板块净资产收益率走势情况

其三, 沪主板和创业板的营业利润率情况从2019年度后形成分化,并在2020年度分化情况更加严重。沪主板今年以11.91%的营业利润率继续居于榜首(除科创板),较去年增长了1.51个百分点;创业板今年以1.95%的营业利润率继续居于榜末,虽然较去年增长了0.32个百分点,但它是所有市场板块中增长最少的板块,也拉开了和沪主板的距离(见图15)。

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图15   2015-2020年度A股各市场板块营业利润率走势情况

创业板的价值创造能力垫底并非整体走衰,而是内部再次分化拉低了全盘成绩。统计数据显示,2020年度创业板中85.9%的公司实现盈利,14.1%的公司为亏损状态。具体来看,创业板的盈利和亏损向两端分化:创业板样本公司中2020年度前十大盈利公司分别为温氏股份、温氏股份、宁德时代、蓝思科技、智飞生物、立华股份、东方财富、乐普医疗、亿纬锂能、碧水源,合计实现盈利365.00亿元,占所有盈利公司整体盈利的比例为26.44%,比2019年度的17.92%增加了8.52个百分点; 对于十大亏损公司而言,合计亏损金额为254.53亿元,占所有亏损公司整体亏损比例为37.62%,比上年度的10.35%增加了27.27个百分点,盈利能力的两级分化就此体现。

另外,从百佳榜和百差榜的创业板公司家数也能看出分化加剧的原因:首先,创业板分别跻身进入百佳和百差的公司家数自2017年度起逐年递增,到2020年度,33%的百佳公司来自创业板;41%的百差公司来自创业板,两极分化逐渐加大。其次,本年度百佳和百差公司的创业板家数出现了历史性翻转,百差榜创业板公司超出百佳榜共8家,可以看出,创业板公司不但两极分化加剧,且较差公司越来越多,拉低了创业板公司绩效平均水平。

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图16   2017-2020年度百佳百差公司的创业板家数走势

2.1.2.外资控股基础价值不断创高,国企央企不进反退

从所有制板块来看,外资控股公司基础价值的持续走强和国企、央企的动能不足形成鲜明的对比。外资控股公司的基础价值绩效成绩从2016年度起一路攀升,2020年度以55.91的得分创近六年新高,较2016年度的43.34分增长了29%。外资控股公司从2017年来就坐稳了所有制板块第一名的位置,并且在其他所有制板块均表现走衰的2019年度,依然保持上升趋势。反观国企和央企公司的价值创造走势,动能尽退,自2019年度的下跌后再次下挫,成为价值创造失分最多的两个所有制板块。其中,国企本年度基础价值得分为43.76分,比去年的44.74分再降0.98分;央企则比去年的45.48分又降了0.49分,本年度得分为44.99分(见图17)。

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图17   2015-2020年度A股各所有制板块基础价值绩效平均得分走势

分化加剧主要源于每股收益和资本效率。通过深挖基础价值的三级指标,我们找到了所有制板块基础价值分化的根本原因:第一,外资控股公司每股收益再创新高,其他板块趋同;第二,外资控股的资本效率更强,国企央企更弱。

首先,外资控股公司的平均每股收益自2017年度呈逐年递增趋势,2020年度为0.88元,较2019年度增加了0.21元,是其他所有板块中增长最多的,比平均每股收益高出0.35元;其他所有制板块的每股收益集中在0.41-0.47元之间,相对集中度较高。外资控股公司的每股收益平均值拉开了与其他所有制板块的距离,优势尽显。国企和央企的每股收益在所有板块普涨的势头中增量最为微小,本年度每股收益都为0.44元,其中,国企较去年仅增长了0.01元;央企较去年增长了0.02元,增长量微乎其微。

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图18   2017-2020年度A股各所有制板块的每股收益走势

其次,基础价值分化加剧的原因还体现在资本效率中。各所有制板块的资本效率指标自2015年度两级相差0.84个百分点,逐步增加至2020年度的4.45个百分点。差距来自外资控股公司资本效率的持续走高和国企央企的走势疲软。外资控股公司本年度资本效率再创新高,以6.79%独占鳌头,高于均值3.22个百分点,高于第二名民营企业3.04个百分点;国企和央企分别下降0.44个百分点和0.42个百分点,以2.51%和2.46%排名倒数二三;其他企业以2.34%的资本效率垫底,分化趋势有所加剧。

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图19   2015-2020年度A股各所有制板块的资本效率走势

2.1.3.科创板价值创造水平卓然不群

科创板的推出无疑是本年度资本市场一件里程碑式的大事,不论在服务国家科技创新、优化投资者投资行为,还是完善监管体制上,都是中国经济发展的一大创新动力。2020年度纳入绩效报告样本公司中的科创板公司达到40家,这40家公司为资本市场提交了一份满意的成绩,其中价值创造能力尤为突出:科创板本年度价值创造绩效得分为55.75分,比市场平均成绩高出8.43分;二级指标基础价值和成长价值均有不俗的表现,其中基础价值绩效得分55.39分,高出市场平均得分10.33分;成长价值绩效得分56.3分,高出市场平均得分5.59分。通过分析科创板基础价值和成长价值的三级指标,也不难看出各项三级指标成绩均与其他市场板块形成了巨大的优势对比。科创板公司的定位是具有较大成长潜力的科技创新型企业,它们更追求高成长性、高创新性,更具有新经济、高科技属性,今天我们看到的科创板价值创造水平突出带来的两级分化,实则也是资本市场的新血液和新动能。

表4  科创板2020年度价值创造及二级指标得分情况

价值创造 高出平均得分 基础价值 高出平均得分 成长价值 高出平均得分
科创板 55.75 8.43 55.39 10.33 56.3 5.59

2.1.4.证券业成长价值能力突围,轻工制造业衰退

从104个申万二级行业的价值创造绩效得分来看,证券行业取得了颠覆性的进步(见表5)。今年证券行业总体价值创造得分为61.42分,以较去年增长了24.24分,排在价值创造绩效进步最多的行业首位,它由2019年度价值创造绩效排名第100名,一跃成为2020年度价值创造排名第4名,实现了快速的突围。证券业的价值创造飞跃主要来自成长价值的快速提升,由上一年度的29.51分,增加了47.17分,得分为76.68分,从去年的成长价值排名第104的末位飞跃为第一名。通过深挖其三级指标可以看出,证券行业本年度的营业收入增长率为46.42%,比去年增加了53.74个百分点;净利润增长率本年度为123.42%,比去年增加了183.18个百分点。

反观价值创造得分退步最多的十大的行业:其他轻工制造业、林业、渔业、钢铁、餐饮、稀有金属、其他休闲服务、铁路运输、化学原料和石油开采,都存在一个共同特点,就是成长价值失分最多,整体拉低了价值创造绩效成绩。这十大退步行业2020年度比2019年度的价值创造得分平均减低了13.93分,其中基础价值平均得分降低了5.79分,成长价值得分平均降低了26.13分,行业的成长性疲软造成了价值创造退步的主要原因。

表5  申万二级行业价值创造得分进步与退步前十名榜单

申万二级行业价值创造进步前十
价值创造得分 基础价值得分 成长价值得分
2020年 2019年 增减分值 2020年 2019年 增减分值 2020年 2019年 增减分值
证券 61.42 37.18 24.24 51.24 42.29 8.95 76.68 29.51 47.17
黄金 52.96 33.26 19.70 42.52 33.14 9.38 68.63 33.46 35.17
畜禽养殖 69.57 51.38 18.19 67.00 47.48 19.51 73.43 57.22 16.21
其他交运设备 53.76 37.70 16.06 46.96 38.06 8.90 63.96 37.15 26.82
运输设备 52.08 37.87 14.21 48.01 36.80 11.21 58.17 39.47 18.70
饲料 54.14 42.51 11.64 50.00 41.72 8.28 60.36 43.69 16.67
电源设备 48.24 37.55 10.69 40.47 35.59 4.89 59.89 40.50 19.40
工业金属 47.84 37.91 9.92 41.58 35.95 5.63 57.22 40.86 16.36
视听器材 41.28 32.42 8.86 33.80 27.58 6.22 52.50 39.68 12.82
保险 57.06 48.94 8.11 54.85 54.43 0.42 60.37 40.72 19.66
申万二级行业价值创造退步前十
价值创造得分 基础价值得分 成长价值得分
2020年 2019年 增减分值 2020年 2019年 增减分值 2020年 2019年 增减分值
其他轻工制造 34.45 58.79 -24.35 37.20 45.41 -8.20 30.31 78.88 -48.57
林业 28.26 47.64 -19.38 26.90 34.55 -7.65 30.30 67.28 -36.98
渔业 28.10 44.38 -16.28 25.10 36.79 -11.69 32.60 55.76 -23.16
钢铁 45.12 59.37 -14.26 49.70 59.10 -9.40 38.25 59.79 -21.54
餐饮 27.31 40.99 -13.68 27.42 33.76 -6.34 27.14 51.83 -24.69
稀有金属 36.87 50.40 -13.54 33.74 45.73 -11.99 41.56 57.41 -15.85
其他休闲服务 53.96 65.16 -11.20 52.78 48.34 4.45 55.72 90.41 -34.68
铁路运输 43.54 52.70 -9.16 45.87 48.58 -2.71 40.05 58.88 -18.84
化学原料 41.60 50.54 -8.94 42.83 48.32 -5.49 39.76 53.88 -14.12
石油开采 50.25 58.71 -8.46 44.73 43.58 1.15 58.54 81.42 -22.88

2.2.价值实现:分化初现源自科创板

价值实现是上市公司市值管理绩效中的另一关键性指标。根据对历年价值实现绩效得分的走势观察,以前价值实现的各维度协同性基本一致,对市场板块而言(见图20),两极分化现象在2014年、2016年等个别年度曾经出现过,但分化程度较小,但2020年度受内外因素影响,两极分化开始显现。

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图20   2013-2020年度A股各市场板块价值实现绩效平均得分走势

2.2.1.新兵科创板拉开价值实现两级分化帷幕

科创板块的开板拉开了价值实现领域里的两极分化帷幕。科创板以49.89分的绝对优势领先于其他市场板块,高出价值实现绩效平均得分12.20分,高出第二名沪主板14.92分,俯视其他板块。 科创板价值创造的绝对优势源于高于其他板块的托宾Q值,科创板2020年度以5.53的托宾Q高居榜首,同时高出平均值2.96;高出第二名创业板2.68。

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图21   近四年A股各市场板块托宾Q走势

2.2.2.托宾Q值强弱变化导致外资控股与国企央企分化加剧

外资控股公司平均托宾Q值在2020年度成长较高,为5.07,比2019年度的2.60增长了2.47,是平均托宾Q值的2.23倍,是第二名民营企业2.24的2.26倍;反观最低值,地方国企和中央国企自2017年度以来三年连续下滑,其中地方国企本年度以1.04的托宾Q值排名末位,较上年度降低了0.11;中央国企本年度托宾Q为1.27,较上年度下降了0.16,分化自2020年度开始形成。

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图22   近四年A股各所有制板块托宾Q走势

2.3.溢价因素:多重主动因素致分化

溢价因素管理主要包括行业龙头、金牌董秘、沪深300成份股、公司治理、股权激励、机构增减持等因素,加强其管理工作,优化其管理效应,属重要而直接的市值管理举措。2020年度A股溢价因素管理平均得分为7.12分,比2019年度的7.1分略增长了0.02分。

2.3.1.股权激励重视空前,民营企业拉开分化

在激励机制创新上,A股上市公司积极引入股权激励机制,激励核心团队最大限度地创造股东价值。2020年度,A股公司在股权激励项下共计得分131.98分,比2015年的63.59分提高了68.39分。

统计数据表明,样本公司中实施股权激励计划的上市公司与日俱增。从绝对数量来看,截止2020年4月底,有893家上市公司实施股权激励计划,数量之众比五年前的463家翻了近一番。

从实施股权激励计划公司涉及的行业来看,截止2020年4月底,104个申万二级行业中已有89个被覆盖,覆盖率高达95.7%。其中发生上市公司实施股权激励案例最多的三个行业是计算机应用、化学制品和专用设备行业,分别为78、53和40家。

从所有制性质来分析,在股权激励计划的引入浪潮中,民营企业凭借其机制优势,表现最为积极。统计表明,在实施股权激励计划的893家公司中,有700家姓“民”,占比高达78.39%。(见图23)

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图23  各所有制分类近六年股权激励公司家数对比

2.3.2.央企国企重治理,民企运营需规范

在优化公司治理、提高规范程度方面,在监管部门和新闻舆论一再大声呼吁的同时,2020年度的市值管理绩效评价结果也向我们拉响了警报。过去的一年里,A股企业公司治理因素项下得分出现负值-1.44分,这是继2019年度A股公司治理因素绩效得分为-1.32分以后连续第二年出现负值,也是最近五年来第三次遇见负值。负值的出现标志着在过去的一年里,公司治理指数给成份股公司带来的溢价得分已经不足以弥补A股公司违规被查处造成的折价。2020年度,被监管部门判定违法违规的上市公司达399家,数量之众是五年前122家的327%。其中,民营板块和创业板公司的违法违规情况尤其严重。在过去五年里,民营上市公司被判定违法违规的从17家跃增至126家,增幅达741%;创业板上市公司被判定违法违规的从71家骤增至411家,增幅达411%。相对而言,中央国企和地方国企的公司治理得分始终保持高位并呈向好趋势。

表6  近两年市场板块和所有制板块公司治理得分对比

各所有制板块公司治理得分 各市场板块公司治理得分
2020年 2019年 增减分值 2020年 2019年 增减分值
中央国企 19.79 15.64 4.15 沪主板 11.78 8.68 3.10
地方国企 9.75 8.04 1.71 深主板 -5.88 -7.26 1.38
其他企业 -1.58 -1.92 0.34 科创板 -6.58 - -6.58
外资控股 -1.81 -13.08 11.27 中小板 -9.23 -9.17 -0.06
民营企业 -8.86 -6.93 -1.93 创业板 -14.21 -7.24 -6.97

2.3.3.金牌董秘扎堆民企,中央国企减少

在金牌董秘因素项下,培养金牌董秘,分享市值溢价,成为越来越多A股公司的共同追求。大家争相创新经营理念,明确战略思路,加强投资者关系,提升沟通技能,不少公司不惜重金引进人才,令金牌董秘奖牌的争夺之战白热化,入选金牌董秘难上加难。统计数据表明,最近六年共有16980家上市公司角逐1217个金牌董秘桂冠,平均成功率仅为7.17%。这个数字2020年度已经降至5.81%。入选难,联选联任更难。2019年度入选的199位金牌董秘在2020年度的撕杀中,只有43.22%的人如愿以偿。

表7  2015-2020年度A股金牌董秘入选情况

2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年
A股样本公司 2081 2373 2658 3051 3410 3407
当年金牌 176 269 185 190 199 198
金牌入选率% 8.46 11.34 6.96 6.23 5.84 5.81

2020年度在198块金牌董秘奖牌的争夺战中,民营板块上市企业赢得125块,占金牌总数的63.1%,成为无可挑战的金牌大户。与2016年度相比,民营企业板块落袋的金牌董秘占比提高了7.4个百分点。2016年度,在269位金牌董秘评选中,民营企业夺得150席,占比为55.8%。与此形成鲜明对照的是,国有企业板块的金牌董秘得手率从37.2%变成了24.2%,下降了12.9个百分点。其中,仅中央国企的金牌董秘占比就下降了9.8个百分点(见图24)。

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图24  2015-2020年度各所有制板块入选金牌董秘公司家数走势情况

三、   分化加剧的时代背景

A股上市公司市值管理绩效分化加剧与特定的宏观环境不无关系。在过去的一年里,证券法规体系的健全、发行制度的改革、监管思路的创新、对外开放的深化等一项项重大改革与创新,不约而同地都在写大两个字——“市场”,深化一个词——市场化,促进一项实践——市值管理。面对历史挑战与机遇,不同的态度、不同的策略、不同的投入,决定不同的市值管理绩效。

3.1.注册制,改变市值管理实践的市场环境

过去的一年是注册制在中国资本市场从研究到试点、从试点到推广的一年。在这一年里,注册制在科创板成功试验,目前正在创业板全力推广,预计不久将普及到整个中国资本市场。注册制改变的不仅是从核准制到注册制的发行制度,而是整个中国资本市场的深层机制。它将还发行权于市场,让更多的优质企业上市,让市场有更多的选择权。注册制更加注重信息披露,严格退市制度,强化中介机构把关责任,杜绝造假行为,重视投资者保护,将改变上市公司市值管理实践的整个市场环境。面对新环境,适者生存。面对新环境,有的已经有所行动,有的正在观察,有的尚无反应过来。毫无疑问,反应不同,市值管理行为各异,绩效也不同。

3.2.国际化,深化市值管理实践的广度和深度

2019年,中国资本市场国际化达到新的高度。在投资产品方面,沪港通、深港通、沪伦通、债券通等国际化产品先后挂牌中国资本市场;在市场指数方面,A股成功纳入MSCI指数行列,且比重不断提高;在境外合格投资者管理方面,除境外合格投资者主体数量增加外,额度也进一步提高;在机构管理方面,允许境外券商和资产管理公司来华设立独资公司……国际化进程的全面推进,直接深化了上市公司市值管理实践的广度和深度,深刻地改变着中国资本市场的肌体。例如,随着海外机构的进入,中国资本市场的投资者结构正在、而且还将继续改变,A股市场机构化进程将会越来越快。优质公司更加受到机构投资者的青睐,劣质公司的差流动性变得更严重;再如,中国资本市场的投资理念更趋同海外投资者,大多机构投资者更愿意长期持有价值高的公司,放弃伪成长公司,这使劣质公司更得不到资本的助力。

国际化进程的全面推进,不仅可以给证券行业带来高速发展、分享资本市场国际化发展红利的机会,也将深刻影响着中国资本市场市场主体的理念、认识和行为,客观地要求上市公司在市值管理实践中要研究成熟市场的成功经验,要告别长期以来形成的运营惯性,要创新适应资本市场基本规律的市值管理新模式。面对国际化给市值管理实践带来的影响,先知先觉者有之,后知后觉者亦有之。知觉上的分化必然决定市值管理实践的差别,成为绩效分化加剧的诱因。

3.3.新证券法,筑牢市值管理实践的规范关

在过去的一年里,中国资本市场法治建设再迈新步,法律体系不断完善,特别是2019年12月新证券法的修订通过。修订后的证券法明确提出全面推行注册制,完善证券交易制度,提高证券违法违规成本,创设证券民事诉讼制度,为退市制度改革做了铺垫。日趋严厉的资本市场监管制度有利于自动过滤劣质企业,打击违规操作、违规再融资和内幕交易行为,把资本市场的机会留给更多的优质企业,充分发挥市场优胜劣汰机制,加强市场良性竞争环境。日趋严厉的资本市场监管制度也对上市公司市值管理实践提出了更高的规范化要求,要求上市公司在市值管理实践中增强守法意识,自觉规范行为,优化公司治理。只有这样,才能让规范建设成为市值管理实践的保障器,而不是市值管理绩效的减分项。

四、   分化加剧的启示

市值管理绩效两级分化的形成并非一朝一夕所成,也并非某一单项因素所导致,是企业内因加市场外因的合力表现。分化加剧的现实结果提醒我们,优化市值管理绩效不但要增强市值管理的主动性,而且也要提高市值管理的科学性。

4.1.提高盈利能力是市值管理的基础

上市公司是企业经营活动的实施主体,经营产生利润的高低直接决定着净资产收益率和营业利润率,直接影响着每股收益、每股净资产等变量因素。这些衡量盈利能力的基本指标客观上体现了股票(上市公司)的内在价值,是做好一切市值管理工作的基础:内在价值做不好,价值实现杠杆无法有效运用,企业也无价值可体现,价值经营更是无从谈起。以外资企业为例,外资企业2020年度营业收入增长率为17.03%,比A股平均值12.44%高出了4.56个百分点;净利润增长率表现也非常突出,在其他板块普降的情况下,外资企业以5.23%的增长率遥遥领先。较强的盈利能力和高成长性是吸引更多投资人的重要因素,加上较高的资本效率,构成了企业高速成长的的良性循环。

4.2.因地制宜是深化市值管理的关键

市值管理是一项系统工程。总的来说,价值创造、价值实现和价值经营三大部分组成一个有机体,是进行产融结合,贯通产品市场和资本市场的重要工具和方法。然而,企业与企业有所不同,如市值规模有大小、行业属性有不同、盈利能力有强弱、溢价水平有高低、战略目标有差异、发展阶段有差别、市场条件亦有所不同。一把钥匙开一把锁。因此,提高市值管理绩效,贵在找到属于企业自己的锁和能够打开这把锁的钥匙,换言之,要因地制宜,对症下药,这是深化市值管理实践的关键。

4.3.规范运作是市值管理的生命线

上市公司的规范运作是资本市场健康发展的根基,也是上市公司利用资本市场做大做强的前提条件。公司应该熟悉各项规定和标准,进行自我约束和自我管理,不断提升治理水平,规范决策程序,尊重股东的权利。通过观察2020年度上市公司市值管理绩效情况发现,央企和国企的公司治理水平和规范运作是可圈可点的,它们历年的治理水平都处于较高水平,在本年度还有所提高。这和所有制性质有一定的关系,民营企业管理相对松散,规范运作意识薄弱,违规事件频繁,这给资本市场的整体环境带来了非常不好的影响。包括一味的追求股价最大化的行为每年都会出现,严重侵害了中小投资者的利益,扰乱了资本市场秩序。随着资本市场监管机制越来越完善,上市公司应该更重视规范运作,更科学、更合规的通过市值管理实践来实现公司的可持续发展。

 

展望新的一年,挑战与机遇并存。世界经济的不确定性、中美博弈的长期性加之危及国内外新冠肺炎疫情的严重性,将给国内经济和部分行业带来上行压力。但长期来看,我国对内改革和对外开放的成果会逐渐呈现,A股将迎来更多的机遇。在挑战与机遇面前,由于上市公司对市值管理的重视程度不同、对市值管理的主动姿态有别,A股上市公司市值管理绩效的两极分化趋势不可避免地会被提速和加剧。因此,更加积极地开展系统的市值管理将成为越来越多上市公司的共同选择:优质公司将其视为发展的“加速器”,绩差公司将其看作治病的“良药”。

 

附录:评价模型与评价样本介绍

为科学评价中国上市公司市值管理绩效,中国上市公司市值管理研究中心运用金融学、管理学和统计学原理,在借鉴国外价值管理理论与实践的基础上,根据市值管理理论定义,按照科学评价程序,自2007年以来设计出了一套完整的指标体系——中国上市公司市值管理绩效评价指标体系,通过定量分析按年度对上市公司市值管理绩效做出系统、客观和准确的评价,并向社会发布评价结果。经过多年的积累与完善,目前已形成中国上市公司市值管理绩效评价指标体系第七个版本。

1.评价模型理论体系

上市公司的内在价值是决定上市公司市值的基础,上市公司的市值只是上市公司内在价值的外在表现,因此,评价一个上市公司的市值管理绩效,首先要看这家上市公司的内在价值创造绩效;

同时,由于中国证券市场是个“新兴加转轨”的市场,市场的弱有效性决定公司的市值往往不能充分、及时、准确地反映公司的内在价值,低估或高估的现象经常存在。然而,市值代表股东财富大小和公司价值高低,实现市值最大化是市值管理的目标。因此,评价上市公司的市值管理绩效,还要关注其内在价值实现绩效,即市值表现;

此外,评价市值管理绩效还要看上市公司内在价值与市值表现两者之间的关联性,市值严重低估于内在价值或严重高估于内在价值,都说明它们的关联性不强,前者说明公司价值揭示存有不足,后者表明公司价值创造能力有待提升,或者有外部力量在人为拉抬公司股价;

最后,经典理论认定或实证分析表明,在上市公司市值管理过程中,良好的投资者关系、有效的公司治理和实行股权激励机制等许多因素,能够给上市公司市值带来溢价,有利于上市公司市值表现。但是,上市公司对待这些溢价因素的态度各不相同,有积极的,也有消极的,有措施得力的,也有行为不当的。因此,上市公司在上述溢价因素方面有无作为、效果如何,也成为评价市值管理绩效的一个重要内容。

价值创造(VC)、价值实现(VR)、价值关联度(RV)以及溢价因素(MP)四个方面构成上市公司市值管理绩效的全面评价。其中,价值创造是基础,价值实现是目标,价值关联是健康指标,溢价因素是手段。我们赋予价值创造、价值实现、价值关联度、溢价因素四个一级指标的权重分别为30%、40%、20%和10%。同时,我们还设置了二级甚至三级指标用来度量一级指标。

 

中国上市公司市值管理绩效评价指标体系(第七版)

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2.本次评价样本素描

截至2020年4月30日,沪深证券交易所共有3706家A股上市公司公布2019年年报,受今年疫情的影响,有127家上市公司延期披露。同时,为确保市值管理绩效评价建立在上市公司现有业务经营的可持续性、财务数据的可比性以及市值数据的可信性之上,我们剔除了现有经营业务不可延续的ST类上市公司、年度内借壳类上市公司,以及年度内股票交易不满足全年交易日半数、且最近一月有交易的上市公司,最后提出成绩效评价样本。参加2020年度A股市值管理绩效评价的样本上市公司共有3407家。

市值管理是一个新生事物。市值管理绩效评价从2007年度开始,迄今只有14年历史。14年来,随着A股市场的不断扩容,纳入年度市值管理绩效评价的样本公司数量不断增加,由2007年度的1183家发展至今天的3407家。本年度市场板块样本公司除了沪市主板、深市主板、中小板和创业板外,还迎来了科创板的到来。本年度有40家科创板公司纳入到样本公司里,占公司总家数的1.17%。科创板自身兼具了注册制改革的重大历史使命,它的开板意味着注册制真正落地,多层次资本市场得到了有效推动,中国资本市场实现了进一步的开放。

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2011-2020年度市值管理绩效评价样本公司市场板块分布图

[1]截至2020年4月30日,沪深证交所共有3706家A股上市公司公布了2019年年报,127家上市公司受疫情影响延期披露年报。为确保市值管理绩效评价是建立在上市公司现有业务的可持续性、财务数据的可比性以及市值数据的可信性之上,我们剔除了ST类上市公司、年度内借壳类上市公司,以及年度内股票交易不足全年交易日半数且最近一月没有交易的上市公司,最后参与2020年度A股市值管理绩效评价的样本公司共有3407家。

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